內地一眾不賺錢的新經濟公司無懼市況爭相來港上市,以流血求生存,香港首支「同股不同權」小米集團是其中代表。只是在資本寒冬即將來臨之際,投資者對於新經濟的熱忱,恐怕已經過了最高點,獨角獸光環正在逐步失效。

今年的中環異常熱鬧,堪稱十年一遇,從投行到律所,乃至財經公關,生意多到幹不過來。十年前大家做的是巨無霸央企、國企的上市生意,而這次全城皆談新經濟,作為上市改革後的第一隻「同股不同權」新股,小米集團(1810)備受關注,曾經市傳1000億美元(約7800億港元)的市值,最後縮水至539億美元(約4229億港元),緊接其後是美團,與此同時,內地一眾新經濟股獵聘(6100)、映客(3700)等無懼市況爭相在港上市,拼多多等也傳出將赴美上市,即便流血也要搭上最後一班車,他們更擔心的是,未來市場也許不再認可「以流量來估值」的遊戲規則。或許這一輪的上市潮,我們就能看到誰在裸泳。

市場流動性的收緊與2000年科網爆破時一樣明顯。美國已經加息七次,美債亦結束持續幾十年的大牛市,十年期收益率由一厘一路攀升到三厘。而在國內,無論是M2還是社會融資總量,都在不斷下降,流動性一樣趨緊。對於這些不賺錢的新經濟公司,流血上市求生存更為緊迫,總比在私人市場苦苦等待要好。

至於投資者的風險偏好,過去半年上市的港股的新經濟公司們幾乎全部潛水,到最近A股剛上市的幾隻獨角獸表現不及預期,再到CDR基金雷聲大雨點小,無論發行商吹得花好稻好也不過只換來千億規模。投資者對於新經濟的熱忱,恐怕已經過了最高點,曾經的趨之若鶩不復存在。

小米上市是重要節點

小米上市或許成為一個重要節點,如果市場受落,也許還可以做一段時間的流量估值夢;如果股價節節走低,意味著一個泡沫時代就此結束,整個內地互聯網公司創投遊戲規則將被顛覆。

當小米創始人雷軍在投資者推介會上說,「我要騰訊乘以蘋果的估值!因為蘋果是硬件公司,微軟是軟件公司,谷歌是互聯網公司,亞馬遜是電商公司,而小米是獨一無二的硬件軟件互聯網電商全能。」

台下的機構投資者對小米的估值仍有質疑,雷軍表態,「這次550億美元的定價,就是我也不想開價了,你們隨便開吧。總不至於連550億美元都不值吧?」甚至還怒回投資者,「小米現在只有八年歷史,是個創新公司,台下坐著的投資者如果能隨隨便便看懂,那就不是創新了。就是因為你們看不懂,所以給創新公司的估值都偏低!」誠然,550億美元確實算得上「跳樓價」,因為三年多前最後一輪融資中,小米的估值已經達到450億美元。

相比雷軍路演的自信,備受關注的小米公開招股卻遇冷,公開發售獲11萬人「入飛」支持,超購近8.5倍,凍資230億元,但「頂頭槌」飛也欠奉。小米最终以下限17元定價,估值約539億美元。按照17元來定價,小米的市盈率仍為39.6倍,是蘋果公司的整整兩倍。

惟小米在資本市場上仍不乏猛人力撐,除有指李嘉誠、馬雲及馬化騰以個人名義認購外,有傳「金融大鱷」索羅斯旗下基金亦參與認購少量小米股份。而Capital Group、高瓴資本據報分別認購逾五億美元及約六億美元。

小米上市

去年底眾安保險(6060)、閱文集團(772)等那一批新經濟公司上市時的熱烈氛圍已是恍若隔世,全稱齊齊抽新股超購逾好幾百倍的瘋狂也成為歷史。當時公司管理層擔心的根本不是上市價格,而是上市後會不會被炒太高,當然在半年多後的今天來看,除閱文還未破發外,其他均在潛水,像雷蛇(1337)較招股價下跌逾五成。

小米在上市第一天股價毫無疑問地跌破發行價17元,收市報16.8元,比招股價跌1.18%。不計手續費,投資者每手200股,賬面蝕40元。恒指公司同日公布,由於小米符合恒生綜合指數的快速納入規則要求,將於7月20日(周五)收市後,把小米納入恒生綜合指數、恒生環球綜合指數及恒生互聯網科技業指數,為指數設立以來最快納入的股份。

對於股價逆市「潛水」,小米董事長雷軍出席上市儀式時表示,為集團上市心情激動,其股價表現「遠超自己及管理層的預期」,認為小米基本面良好且是創新公司,長期表現將愈來愈好,對股價及業務發展有信心。而在當天的上市慶祝晚宴上,雷軍揚言要讓股東至少賺一倍。

小米上市後幾天的表現不俗,一路上揚,每日漲幅接近一成,連續幾日的成交都超越股王騰訊(700),只是這樣的刻意,業內人士並不以為然。7月13日收市後獲納入富時指數系列的小米,受惠基金盤追貨,當日急漲11.4%,收報21.45元創新高,全日成交額達76.2億元,登上最活躍港股榜首。

獨角獸企業虧損成常態

這些公司的共同特點就是不賺錢,無論是在美國上市的二手車電商平台優信,還是已經在港股上市的小米,抑或是通過上市聆訊的美團,虧損背後正是這些公司對外虛張聲勢畫餅說故事的發展模式。不停燒錢擴大業務板塊,以此提升估值的套路,內地新經濟公司擅長濫用這一定律,無限制地把餅攤大,比如美團在不久前向打車領域延伸業務,之後又迅速收購摩拜單車。

2017年初,優信完成5.1億美元融資,創始人戴琨曾表示,計劃2017年實現盈利,但財報顯示,優信2017年虧損從2016年的1.6億美元擴大至2017年的2.6億美元,而這一年的營收總共為3億美元。
小米招股書顯示,2017年小米虧損439億元(人民幣,下同),這筆虧損來源可轉換可贖回優先股公允價值變動。美團如出一轍, 在2015年、2016年及2017年,分別錄得虧損105億元、58億元及190億元。若排除可轉換可贖回優先股公允價值變動,經調整後虧損額分別縮小至59億元、53.5億元及28.5億元。唯一讓人欣慰的是,虧損在不斷縮窄。

只是在資本寒冬即將來臨,這些新經濟公司不得不選擇上市,因為一級市場是不買賬了,至於二級市場會否接盤?我們拭目以待,相信小米上市三個月後會給出一個很好的答案。

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