論中國外匯儲備

文/王永中(中國社會科學院世界經濟與政治研究所研究員)

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中國自2001年加入WTO,並逐漸成長爲「世界工廠」以來,經常順差規模大幅躍升,形成了人民幣單邊升值預期,進而鼓勵了大量國際資本的持續流入。爲抑制人民幣升值壓力,中國人民銀行被迫在外匯市場上大量賣出人民幣、買入美元,從而導致外匯儲備規模飛速增長。

2014年底,中國外匯儲備規模達3.84萬億美元,佔全球外匯儲備總額的33.2%,而2000年外匯儲備規模僅爲1650億美元,佔全球份額爲8.6%。2015-2016年期間,受中國的經濟减速和金融市場動蕩,以及美聯儲逐步退出量化寬鬆政策的影響,人民幣貶值壓力較大,出現了資本大規模外流現象,中國外匯儲備規模降至3.01萬億美元,佔全球外匯儲備的份額也降至27.9%。

中國外匯儲備的資産結構

中國外匯儲備主要投資於美國國債和機構債券。截至2017年2月底,中國持有的美國證券資産的規模達14635億美元,其中,美國國債10597億美元,機構債券1935億美元,股票1944億美元,企業債券160億美元。中國持有的美國證券資産具有兩個基本特徵:一是信用等級高。中國持有AAA信用等級的美國國債和機構債券的價值高達12531億美元,佔證券持有總額的85.6%,而股票、企業債券等高收益的資産的比例僅分別爲13.3%、1.1%。二是期限長。中國持有的美國長期債券資産規模達14615億美元,佔持有的美元證券資産總量的99.9%,而短期債券的比重不到0.1%。這一期限結構使得中國持有的美元證券資産特別易遭受美國利率風險的不利衝擊。美聯儲退出量化寬鬆貨幣政策和提高利率將不可避免地對中國投資的美元長期債券的市場價格産生顯著的負面影響。

中國外匯儲備的收益、成本與風險

中國從持有外匯儲備中獲取多重收益,但也承受著高昂的成本和代價。中國持有外匯儲備的收益體現在:一是增强了投資者對中國經濟的信心,避免了國際收支危機和人民幣匯率大幅波動,維護了中國經濟的穩定。在當前新興經濟體國際收支危機時有發生的背景下,中國之所以能屢次經受金融市場恐慌性事件和國際資本流動突然逆轉的衝擊,應歸因於持有的巨額外匯儲備。

2015-2016年,在人民幣貶值和資本外流壓力較大的情形下,中國外匯儲備的損失量雖較大,但避免了人民幣匯率的無序、大幅貶值。從而,持有外匯儲備不僅可减少金融危機的成本,而且能降低金融危機發生的概率。二是爲國內企業開展對外經貿合作提供寬鬆穩定的外部環境。在人民幣的單邊、非理性升值預期下,中國人民銀行干預外匯市場和增持外匯儲備,在短期內確實有助於緩解人民幣升值壓力,維護出口市場和國內就業的穩定,從而爲國內企業開展國際經貿合作提供了一個較穩定的基本環境。同時,持有外匯儲備有助於提升中國政府和企業的資信等級,降低企業的國際經營成本。三是顯著增强了中國政府的資源動員能力,有利於提升中國在全球治理領域的話語權和影響力。目前,中國的國際影響力在不斷提升,中國主導推動的「一帶一路」建議、亞洲基礎設施投資銀行和金磚新開發銀行,均與充足的外匯儲備密切相關。

完善中國外匯儲備管理的建議

目前,中國外匯儲備規模雖相對於歷史峰值水平有明顯下降,但仍遠超由交易需求和預防需求所決定的最優水平。在當前對外開放進入新階段、「一帶一路」建設穩步推進的時代背景下,中國應立足時代需求,借鑒國際經驗,適時轉換外匯儲備管理思路,改革外匯儲備管理體制,發揮外匯儲備的國家財富功能,積極穩妥創新外匯儲備使用新途徑。

首先,外匯儲備管理宜將收益性目標置於更爲優先和重要的地位。長期以來,中國對於外匯儲備管理投資偏於保守,將巨額外匯儲備保守地投資於發達國家收益率極低的政府債券,顯然是一種資源浪費。中國在繼續堅持安全性、流動性原則的同時,更爲强調收益性目標。在實際操作過程中,可考慮將中國的外匯儲備分爲流動性組合和投資性組合,流動性投資於高度流動性的歐美發達國家的政府債券和機構債券,而投資性組合應積極拓展投資渠道,如注資金融機構、向商業銀行發放長期貸款、定向認購基礎設施建設債券、增持企業的債權和股權、另類資産投資等。

其次,改革外匯儲備管理體制,確立中央銀行和財政部共同管理的「二元」模式。外匯儲備是國家財富,對外匯儲備的投資管理必須體現國家戰略目標,單純從央行角度進行戰略決策和投資管理,缺乏實現國家戰略目標的基礎。參照國際經驗,可考慮在外匯儲備管理體系中引入財政部門,從中央銀行和財政部相結合這一更爲綜合和宏觀的視角,來制定外匯儲備的投資戰略和管理策略。要逐步由中國人民銀行單獨管理的「一元」模式,向央行和財政部共同管理的「二元」模式轉變。

第三,推進幣種和證券品種的多元化,優化儲備資産配置結構。具體有:一是應繼續推進外匯儲備幣種結構的多元化,適當减持美元資産,增持歐元資産和新興經濟體的資産。二是調整美元證券資産的品種結構。中國應逐步降低美國國債的持有份額,加大對美國企業股票和債券的投資力度。三是適當增持黃金儲備。目前,黃金價格已大幅下調,中國貨幣當局可考慮購置部分黃金。四是購置戰略物資儲備和先進技術設備。

第四,研究設立新的主權財富基金。鑒於當前中國外匯儲備遠遠超出最優規模,教條式堅持流動性和安全性目標勢必會産生巨大的機會成本。中國可考慮借鑒新加坡、挪威和阿聯酋的主權財富基金的運作經驗,設立新的主權財富基金。

最後,從中長期角度看,中國不應繼續追求外匯儲備規模的增長,宜降低外匯儲備在外匯資産中份額,實現從「藏匯於國」向「藏匯於民」的方向轉變。

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